(20/10/02) La stagione degli earnings è cominciata da un paio di settimane e i primi risultati sembrano avere ridato fiducia agli investitori. Il flusso recente di notizie positive sul versante corporate, tuttavia, scopre per l’ennesima volta agli occhi degli osservatori più attenti la straordinaria capacità dei vari CEO e CFO di edulcorare il resoconto del trimestre enfatizzando i dati positivi e nascondendo quelli negativi.

SPIN è il termine inglese con il quale si definisce la pratica tesa a cambiare la forma (ma non la sostanza) dei fatti per farli percepire migliori di quello che sono in realtà. Fino a due anni fa la pratica serviva a gonfiare i prezzi (e a meritare la copertina di qualche rivista finanziaria) adesso è l’unico rimedio per sostenere i prezzi su valori ancora gonfiati.

Dietro gli annunci o le cosiddette headlines con le quali vengono riportati in succinto gli utili per azione si nascondono e vengono utilizzati, per ritoccare al rialzo gli utili o limare le perdite, diversi escamotage. Tra questi possiamo citare: la computazione di vendite straordinarie, i benefici fiscali, l’esclusione di perdite straordinarie, la computazione anticipata di ricavi futuri, l’utilizzo di derivati nelle voci sotto la riga, la diluizione del capitale per effetto delle stock options. Ad essi si aggiunge la sottostima futura degli accantonamenti a copertura dei fondi pensione interni. Molte società, infatti, si troveranno a dover colmare le riserve rappresentate da questi fondi, la cui crescita legata alle performance di borsa è ancora largamente sovrastimata, con gli utili futuri e danno degli azionisti. Gli accantonamenti a copertura delle stesse avranno anche un notevole impatto sui flussi di cassa societari a danno della situazione finanziaria già appesantita, in molti casi, dall’elevata incidenza del debito.

Nonostante lo SPIN la situazione degli utili aziendali non sta affatto cambiando in meglio. Anzi rimane in costante peggioramento e per il futuro non lascia presagire nulla di positivo. Gli utili che le società stanno battendo di qualche centesimo sono utili rivisti al ribasso solo qualche settimana fa. A inizio anno si prevedeva un rialzo degli utili di oltre il 30% per il terzo trimestre. Col passare dei mesi la stima è stata ridotta fino al 5%. In altre parole se qualche mese fa erano attesi utili pari a 13 essi sono stati rivisti alla vigilia degli annunci fino al valore di 10,5 e le società stanno mostrando apparentemente, grazie agli escamotage contabili, di essere riuscite a fare 10,6 e poco di più. Al di là delle apparenze ben poco di cui rallegrarsi e nessuna ragione per inseguire rimbalzi di prezzo nell’ordine del 10-20% e oltre.

A prescindere dai casi di evidente SPIN, molte aziende sono riuscite a presentare margini di profitto invariati o leggermente migliorati soprattutto grazie ai tagli delle spese. In primis il costo del lavoro, le spese per la ricerca e lo sviluppo e quelle dedicate agli investimenti. Tagli che pesano sulla situazione economica generale. La crescita economica non si fonda sull’aumento della disoccupazione e sulla riduzione degli investimenti. Meno posti di lavoro significano infatti meno persone in grado di spendere domani, meno investimenti significano oggi meno vendite per altre aziende e meno capitale nel sistema per produrre domani. In altre parole le società stanno riuscendo a evitare risultati disastrosi eliminando i propri clienti di domani e precludendosi nuove possibilità di redditività futura. Ciò che pesa sono ancora gli investimenti improduttivi realizzati in passato (tra cui anche l’investimento in risorse umane) il cui assorbimento non è stato ancora completamente realizzato e stornato correttamente dalle attività di bilancio.

Se la percezione alimentata è quella di avere degli utili migliori delle aspettative, la sostanza è che gli utili continuano a diminuire e i prezzi dei titoli a scendere, nonostante il rally di mercato come quello dell’ultima settimana sia riuscito a correggere le pesanti perdite registrate da inizio anno. Il problema è che grazie allo SPIN i prezzi scendono ma in maniera meno marcata degli utili. Il rapporto prezzi su utili conseguentemente rimane su valori ancora molto elevati, ovvero sui livelli tipicamente mostrati all’apice delle precedenti bubble finanziarie.

Benché non venga quasi mai menzionato, gli utili delle aziende americane hanno toccato i massimi nel 1997 e non nel 2000 quando le borse raggiunsero le vette della bolla. Da allora sono scesi fino ad essersi praticamente dimezzati nel giro di cinque anni.
Richebacher, come riporta Puplava di Financialsense, ha quantificato gli utili americani degli ultimi 5 anni come segue:

Gli utili sono scesi del 42% rispetto a quelli del 1997, eppure i mercati azionari sono ancora intorno o sopra i livelli del 1997. Se ne può concludere che gli indici sono valutati all’incirca il doppio rispetto a cinque anni fa ma, mentre allora le prospettive erano ben rosee, oggi la situazione economica lascia molto a desiderare e gli aggregati macroeconomici sono peggiori di allora e ancora lontani dal trovare i ragionevoli equilibri sui quali si possa riuscire a fondare una sana e duratura ripresa economica.

Se lo SPIN e i tagli dei costi sembrano avere funzionato, spingendo nel giro di una settimana l’umore degli investitori dalla paura di un crollo all’euforia del rialzo, le trappole sono sempre più insidiose e non tarderanno a riemergere nel giro di qualche trimestre.

Lo staff