(31/07/2002) Il rally estivo tanto atteso si è realizzato nel giro di una settimana. Il Dow Jones è rimbalzato di oltre 1200 punti dai minimi toccati la settimana scorsa. Rally potenti alimentati da pesanti acquisti di futures e seguiti da un rastrellamento dei titoli più influenti hanno segnato nel giro di pochi giorni due dei rimbalzi migliori del Dow Jones dal 1987 ad oggi.

Il 24 luglio il Dow Jones è salito di 488 punti mentre lunedì il balzo è stato di 447. Come abbiamo scritto altre volte, si tratta di movimenti violenti classici di mercato ribassista che nascono in condizioni di ipervenduto e che vengono alimentati più dagli ordini di ricopertura degli speculatori in posizioni corta che da dei genuini ordini di acquisto. Negli ultimi due anni, contrariamente a quanto avveniva nel mercato bull, hanno rappresentato delle ottime occasioni per vendere, alleggerire le posizioni lunghe, o addirittura, per gli operatori più aggressivi, per cominciare ad assumere posizioni corte.

L’ultima volta, dopo il rally di fine 2001 montato ed alimentato ad arte, l’illusione di essere usciti dal mercato bear è durata oltre sei mesi. Non sappiamo quanto potrà durare questa volta. Probabilmente non molto di più. Sicuramente, come è avvenuto finora, il tempo necessario per succhiare agli investitori i capitali sufficienti ed impedire il fallimento di qualche grossa istituzione in difficoltà.

Ogni volta, sull’onda di questi rally, gli investitori vengono portati a credere che il rimbalzo possa segnare la fine del mercato bear e l’inizio di una nuova ripresa dei corsi azionari. Finora non è accaduto e crediamo che questo caso non rappresenterà l’eccezione in grado di mettere fine al mercato ribassista.

In giornate come queste l’insana euforia alimentata dai media continua ad essere semplicemente scandalosa. Anzi che mettere in guardia della reale natura di certi rimbalzi e spingere gli investitori ad approfittare del temporaneo recupero delle quotazioni azionarie per disinvestire le posizioni in perdita, si tende invece, come sempre, a illudere che il peggio sia passato, invischiando ancora di più gli investitori, magari sollecitandoli ad aggiungere nuovi capitali in un mercato ancora molto pericoloso e lungi dal trovare i propri minimi.

Se alcune azioni, soprattutto le meno capitalizzate, cominciano ad avvicinarsi a livelli interessanti, che potrebbero davvero costituire il fondo, e offrono a questi prezzi delle buone opportunità di acquisto (riservate tuttavia ai più esperti in grado di fare un accurato stock picking), i mercati sintetizzati dagli indici principali, potrebbero essere ancora molto lontani da una zona bottom in grado di rappresentare una ottima opportunità di acquisto.

Il problema rimane e risiede nelle valutazioni attuali così come nell’assenza di utili e di prospettive economiche in grado di giustificare la maggior parte dei prezzi in circolazione. I p/e di S&P e Dow Jones sono ancora molto alti rispetto alle medie storiche, quello del Nasdaq è addirittura negativo e la ripresa economica, tanto propagandata come un ottimo prodotto da acquistare, oltre a essersi rivelata una merce piuttosto scadente, sembrerebbe essere già terminata.

Da mesi le aziende fanno leva sugli incentivi e le offerte per riuscire a mantenere i ricavi ai livelli attuali. D’altra parte sono sottoposte a forti pressioni sul lato dei costi, mentre non hanno molto potere di alzare i prezzi. Ciò si traduce inevitabilmente in una compressione dei margini operativi e quindi degli utili, destinati pertanto non a salire come vorrebbero le proiezioni degli analisti, bensì a scendere ancora, soprattutto considerata l’eventualità di una contrazione futura dei consumi. A questi valori, per rendere un indice come l’S&P un ottimo affare per un acquisto, servirebbe invece un incremento dei profitti del 50% per almeno i prossimi due anni.

Non è quello che ci si potrebbe aspettare realmente e ragionevolmente da un ambiente economico come quello attuale. Gli eccessi degli anni novanta devono ancora venire assorbiti. La ripresa di fine 2001 e inizio 2002 si è basata sterilmente sui consumi, a loro volta incentivati da un ambiente caratterizzato dai tassi di interesse più bassi degli ultimi 50 anni. Ciò ha portato famiglie e imprese a gonfiare ulteriormente le voci di bilancio comprese tra le passività.

Ancora debiti in un ambiente economico dove i debiti stessi, grazie alle operazioni di ingegneria finanziaria più complesse, sembrano non avere limiti e soprattutto sembrano non impensierire più di tanto le autorità di controllo. I rischi infatti vengono abilmente mascherati nelle voci di bilancio sotto la riga, o trasferiti dalle medesime operazioni di ingegneria finanziaria fino a perdersi in quella che sembrerebbe una innocua parcellizzazione, ma che potrebbe rivelarsi invece un concentramento devastante, soprattutto considerato che la gran parte dei contratti derivati in essere fa capo a 3 sole istituzioni finanziarie: JP Morgan, Citigroup e Bank of America.

Il consumatore più indebitato del mondo, quello americano, presto o tardi dovrà cominciare a ridurre i propri consumi sia per cominciare a risparmiare qualcosa, che per ripagare la montagna di debiti accumulata negli ultimi dieci anni. Ogni giorno 10 mila americani superano la soglia dei 50 anni, e con un mercato azionario che li ha già depauperati di oltre 6 trilioni di dollari, non rimane loro che continuare a lavorare oltre il limite programmato qualche anno fa quando le borse sembravano regalare ricchezza.

Soprattutto, dovranno cominciare a pagare i debiti in essere per poi riuscire a mettere da parte i capitali necessari per fare fronte alla pensione e alla vecchiaia. Quando per evitare la bancarotta saranno costretti ad attuare queste decisioni di programmazione economica familiare, che inevitabilmente porteranno a una forte contrazione dei consumi, forse per le borse arriverà veramente il peggio.

Il più grande errore di Greenspan, favorire il pericoloso meccanismo di indebitamento per spingere i consumatori e gli investitori a prosperare sul reddito futuro preso a prestito dal sistema creditizio, potrebbe venire finalmente alla luce e creare molti più danni di quanti ne abbia evitati finora.

La bolla immobiliare a questo punto rappresenta uno dei fattori più pericolosi in grado di fare inceppare l’intero meccanismo. Negli ultimi due anni il rifugio degli americani dal crollo generalizzato delle borse è stato fornito dalla costruzione di nuove case e poi dallo scambio delle stesse a prezzi via via sempre più alti, creando in tal modo, a fronte di un’altra ricchezza illusoria da asset sopravvalutati (dopo quella del mercato azionario), un indebitamento ancora maggiore. Il refinancing dei mutui non ha fatto altro che aumentare l’esposizione delle famiglie verso il settore creditizio tramite il prelievo dell’incremento del valore della casa e l’aumento del mutuo rimanente.

Le finalità delle facilitazioni all’indebitamento per l’acquisto della casa sono chiare (negli USA un acquirente riesce a farsi finanziare anche il 95% del controvalore della casa). Il sistema creditizio prospera sugli interessi, e il boom edilizio è riuscito come mai prima d’ora ad aumentare considerevolmente la massa totale di debiti in essere sulla quale far pagare un tasso di interesse, operazione favorita ulteriormente dall’aumento del valore delle case a fronte del quale i mutui vengono accesi.
Le famiglie d’altra parte si ritrovano ancora più indebitate di prima, con l’illusione di avere comprato un immobile in realtà in mano alle banche, perlomeno fino a quando l’ultimo centesimo di quota interessi e quota capitale non sarà stata ripagata.

In Giappone la bolla delle case scoppiò solo due anni dopo lo scoppio della bolla azionaria. In America sono passati oltre due anni, e quel momento potrebbe essere sempre più vicino. Accompagnato da una forte contrazione dei consumi, potrebbe dare luogo non tanto alla double dip recession, quanto alla vera Grande Recessione che finora si è riusciti abilmente a rimandare con l’unico risultato concreto di inasprire i rischi di sistema e le potenzialità distruttive della (eventuale) crisi.

Lo staff