(21/4/04) A distanza di un mese e mezzo dallo storico avvenimento segnalato nell'articolo "Favolose materie prime", sui mercati finanziari si è potuto assistere a un altro importantissimo evento che avevamo ipotizzato come imminente nell'ultimo articolo "Box e Semafori". Lo splendido reversal dei rendimenti americani, avvenuto nelle ultime tre settimane, ha spinto infatti il tasso a dieci anni al di sopra di una rilevante trendline ribassista, quella che partiva dal gennaio 2000.

Dopo avere ricevuto il primo violento impulso rialzista l'estate scorsa seguito, per gentile concessione delle autorità monetarie giapponesi, da sette lunghi mesi di noiosa ibernazione, il mercato più importante del mondo, e paradossalmente anche il più controllato e manipolato, si è finalmente risvegliato ponendo fine a un lungo e innaturale trend ribassista durato oltre quattro anni.

Il movimento di ieri, stimolato dalle parole di Greenspan, apre definitivamente le porte a importanti riflessioni. Si tratta di capire quali strategie abbiano a disposizione gli ingegneri sociali americani (predisposti al controllo e alla pianificazione del sistema monetario e creditizio, e quindi indirettamente dell'economia intera) per garantire l'evoluzione del miniboom inflazionistico in una crescita robusta, duratura, e coerente con gli obiettivi di bassa inflazione e piena occupazione. La situazione di partenza nella quale si trovano è una situazione molto particolare. Quel tasso dell'1% è infatti, senza tanti giri di parole, un tasso di emergenza, grazie al quale si è potuto distribuire denaro al sistema finanziario a costo praticamente nullo.

Se ultimamente è diventato di moda cercare delle similitudini tra la situazione attuale e quella del 1994, in cui la Fed diede avvio a una politica monetaria restrittiva partendo da una piuttosto accomodante, ci sono tuttavia delle notevoli differenze da non trascurare. Oltre alla diversa intensità dello stimolo monetario, e oltre al fatto che sono presenti oggi una serie di squilibri economici ben più gravi di quelli esistenti nel 1994 (o nel 2000, o nel 1987, o in qualunque altro periodo storico compreso il 1929), rispetto a dieci anni fa la situazione attuale presenta, come ha indicato da Doug Noland, le seguenti caratteristiche:

•  la comunità dei fondi speculativi è 10-15 volte più grande di allora,

•  le posizioni di trading delle grosse banche americane sono aumentate nello stesso periodo del 350%,

•  gli attivi delle agenzie che finanziano i mutui sono passati da circa 630 B di dollari a 2.8 trilioni,

•  gli intermediari finanziari hanno incrementato le proprie posizioni in pronti contro termine da circa 750 B a 2.7 trilioni di dollari,

•  le posizioni in strumenti derivati, gran parte dei quali OTC e legati proprio ai tassi, sono oltre 5 volte quelle in essere nel 1994.

Gran parte della crescita esponenziale che ha caratterizzato queste voci si è verificata, non a caso, proprio negli ultimi tre quattro anni.

In altre parole, se la Fed si è cacciata in un angolo dal quale è difficile tirarsi fuori, una folta schiera di operatori istituzionali versa in una situazione per certi versi simile. Molti di essi si ritrovano infatti di fronte all'esigenza di sciogliere quelle operazioni che, nel nuovo ambiente caratterizzato da rendimenti al rialzo, potrebbero divenire fonte di consistenti perdite. Ciò è tanto più impellente nel caso di quegli operatori che per moltiplicare geometricamente i profitti, come cercò di fare invano un burattino di legno quando purtroppo non esisteva ancora una banca centrale, non hanno disdegnato il ricorso a un poderoso effetto leva.

Oltre a tentare di togliersi dal proprio angolo senza pregiudicare la ripresa economica di natura inflazionistica, la Fed deve quindi riuscire a guidare in maniera ordinata questi operatori evitando che scatti la corsa verso la porta con scritto EXIT, uscita d'emergenza. Tuttavia, in un ambiente come quello attuale, in cui gli eccessi speculativi legati alla estrema generosità della Fed sono numerosissimi, questo mero controllo potrebbe non essere sufficiente. La globalità degli operatori istituzionali rappresenta infatti il mercato, e il mercato non è in grado di hedgiare se stesso, non può liberarsi dei rischi al suo interno, può solo cercare di trasferirli a qualcun altro che sia in qualche maniera esterno ad esso ed isolabile.

Negli ultimi anni una parte di questi rischi se li sono accollati le autorità monetarie straniere. Tuttavia la generosità fin qua mostrata dagli stranieri potrebbe non essere sufficiente ad ammortizzare i costi legati a quei rischi, né d'altro lato può essere considerata un fattore sul quale poter fare pieno affidamento anche nel futuro.

E' forse per questa ragione che diverse settimane fa, alla vigilia di un'inversione decisiva dei tassi di interesse, Alan Greenspan ebbe la sfacciataggine di consigliare agli acquirenti della casa l'indebitamento a tasso variabile. Per il vasto pubblico, oltre il danno (quell'inflazione monetaria che si risolve sempre, come scrisse lui stesso nel 1966, in confisca di valore) anche la beffa.

Dopo avere fatto indebitare il proprio paese fino a livelli mai sfiorati da un sistema economico, il banchiere centrale americano deve avere intuito che una delle maniere per facilitare sia la propria uscita che quella degli operatori istituzionali consiste nel trasferire parte dei rischi (e quindi dei costi) dagli operatori istituzionali all'insieme ben più numeroso delle famiglie.

Una strategia che potrebbe tradursi in un pericoloso effetto boomerang. Chi continua a sostenere direttamente la crescita economica di natura inflazionistica sono infatti proprio le famiglie. Schiacciate da un costo crescente del debito, a sua volta crescente, presto o tardi potrebbero dare forfait, soprattutto considerato un altro preoccupante trend in corso negli USA: la contrazione del reddito reale.

Di fronte a queste difficoltà, l'unica strategia che rimane al banchiere centrale è quindi quella di rialzare i tassi nella maniera più lenta possibile sperando che i costi possano effettivamente essere sostenuti in maniera graduale e senza causare particolari traumi al sistema economico e finanziario. A nostro avviso un'impresa quasi impossibile. Pur ammettendo a fini dialettici tale remota possibilità, il banchiere centrale è costretto a rimanere ancora per molto tempo "dietro la curva". Questa posizione forzata implica il prolungamento dell'impulso inflazionistico, che avrà come effetto quello di continuare ad alimentare gli enormi squilibri in formazione da quasi una decade.

La strategia del banchiere americano diventa pertanto allo stesso tempo delicata e impotente. Si trova in un angolo e nel suo intorno sarà costretto a rimanere ancora per molto tempo. Da lì può cercare di controllare, e lo farà con la massima attenzione, che l'uscita degli operatori istituzionali dalla situazione presente avvenga in maniera ordinata, senza che si trasformi in una corsa verso l'uscita di emergenza come stava per succedere l'estate scorsa. Però in questa posizione arretrata è costretto ad abbandonare al loro destino la miriade di bolle speculative che si sono formate in tutto il mondo e di cui è direttamente il grande artefice.

Da questo punto in avanti esse possono considerarsi abbandonate al loro destino, libere di fluttuare e di incontrare presto o tardi qualcosa di appuntito. Nel 1994 toccò quasi subito alla bolla Messicana. Proprio l'evento determinante che costrinse la Fed a riversare sul mercato le prime massicce iniezioni di liquidità dando avvio al più grande boom inflazionistico di tutti i tempi.

Lo Staff