Efficienza dei mercati e rischio sistemico: CAVEAT EMPTOR

" What is the biggest public fallacy regarding market behavior?"
"That the market is always right. The market is nearly always wrong. I can assure of that"

Intervista a Jim Rogers, fondatore nel 1973 con George Soros del Quantum Fund.
Jack D. Schwager, Market Wizards - Interview with Top Traders, Ed. HarperBusiness, pag 314.

L'essenza di un giusto prezzo risiede sia nella sua capacità di assorbire l'informazione disponibile che nella capacità di incorporare pienamente le incertezze che il futuro riserva.
E' nostra opinione che i mercati azionari americani non stiano incorporando pienamente queste incertezze. Un corretto adeguamento al rischio reale di sistema, che quelle incertezze rappresentano, potrebbe portare le quotazioni su livelli di gran lunga inferiori a quelli attuali e potrebbe farlo in maniera piuttosto violenta.

Superata l'isteria collettiva che aveva portato alla bubble di fine millennio, i mercati stanno attraverso un fase che preferiamo chiamare fase intermedia di un mercato bear.
Tranne giornate isolate come quella di mercoledì 8 maggio, gli investitori stanno attraversando un periodo relativamente sereno, ovvero non sono chiaramente dominati da sentimenti e componenti emotive dominanti in grado di distorcere significativamente i prezzi dai valori fondamentali.

Ci riferiamo principalmente alla pressione psicologica di due fattori emotivi: l'avidità e la paura.
Se nel tempo infatti i mercati possono cambiare, l'essere umano resta sempre lo stesso e le sue componenti emotive tendono a creare di continuo fasi di bolla speculativa (secondo una curva esponenziale) e fasi di crash (in maniera invece verticale).

L'avidità infatti attrae e seduce gli investitori in maniera dapprima molto lenta, quindi via via crescente e infine del tutto isterica. La paura li colpisce invece in modo molto più rapido, viscerale, violento.

Attualmente non ravvisiamo condizioni di alterazione emotiva che stiano inducendo gli investitori a valutare i mercati prevalentemente sulla base di uno di questi due sentimenti.

Come mai allora siamo convinti che la percezione degli investitori e quindi di riflesso le quotazioni attuali non siano adeguate ai rischi e alle incertezze del futuro? Evidentemente c'è qualcosa che sta impedendo agli investitori, contro l'uso ragionevole delle proprie capacità intellettive, di dare un giusto prezzo al mercato.

A nostro avviso i fattori che in questo momento stanno distorcendo le capacità di valutare il reale grado di rischio sistemico a base della corretta formazione di prezzo delle attività finanziarie sono prevalentemente due.

Il primo motivo risiede nella effettive capacità di elaborazione dei dati da parte della comunità degli investitori. L'insieme dei dati sui quali si fonda l'informazione, infatti, non costituisce di per sè informazione. Piuttosto l'informazione è il risultato dell'elaborazione di quei dati secondo un giudizio basato sull'intelligenza, la conoscenza e l'esperienza.
Nella misura in cui il pubblico degli investitori risponde alla elaborazione dei dati in maniera più emotiva che razionale l'informazione finisce con l'essere male elaborata.

In questo periodo, come abbiamo detto, la componente emotiva in grado di distorcere il processo sembra essere minima. Il problema risiede piuttosto nelle effettive capacità di elaborazione basate appunto sull'intelligenza, la conoscenza e l'esperienza.

E' nostra opinione che il potere dei media di indirizzare l'elaborazione dei dati verso informazioni tendenzialmente distorte stia rivestendo un ruolo molto importante nel processo di valutazione teso a quantificare il rischio reale di sistema. E' un fenomeno del tutto nuovo reso possibile dalla larga influenza odierna (purtroppo quasi a senso unico) dei mezzi di comunicazione.

Il secondo motivo è quello denominato la Greenspan PUT. Gli investitori, a causa anche del motivo già esaminato, nutrono ancora una fiducia molto alta, e del tutto ingiustificata come vedremo in un prossimo articolo, nel chairman della FED (protagonista nella sua carriera di TROPPI salvataggi finanziari) e agiscono oramai nella convinzione che Greenspan abbia assicurato il valore dei mercati da uno storno significativo e potenzialmente distruttivo.

La PUT è infatti una opzione che dà al suo possessore il diritto, ma non l'obbligo, di vendere un'attività a un prezzo prefissato, assicurandolo in tal modo contro un eventuale declino di prezzo dell'attività stessa.
La convinzione generale è quindi quella che Greenspan, comunque vadano le cose, salverà i mercati finanziari da qualunque eventuale situazione di panico tramite il solito meccanismo della liquidità, come fece per l'appunto ANCHE a settembre dopo l'attacco terroristico alle torri gemelle.

La combinazione di questi due fattori ha portato a una percezione del rischio alterata e altamente distorta. Quello che temiamo è che uno shock esterno e/o una crisi finanziaria interna al meccanismo di moltiplicazione esponenziale del debito/credito possano portare gli investitori a riprezzare correttamente gli asset finanziari in base al rischio reale in maniera tutt'altro che graduale, come invece è avvenuto finora. La fase di panico, finora assente ma quasi sempre presente in qualunque fase bear dei mercati azionari, che accompagnerebbe questa rapida rivalutazione del rischio potrebbe essere devastante per le quotazioni dei mercati azionari.

In un prossimo futuro pertanto non escludiamo, sulla base di queste considerazioni, la possibilità di un crash dei mercati azionari.

CAVEAT EMPTOR

20 Maggio 2002

Lo staff