(21/07/03) A differenza degli ultimi lunedì, la riapertura dei mercati è stata oggi molto pesante, soprattutto e ancora una volta per i titoli di stato americani. Il future sul bond trentennale ha quasi ricalcato la pessima performance di martedì scorso, con una perdita di oltre due punti e mezzo. In un balzo di quasi un quarto di punto, il tasso a dieci anni ha raggiuntoil 4.21%, che se per la media storica degli ultimi anni è ancora un livello decisamente basso tuttavia rappresenta il livello più alto del 2003. Lo spread 2-10 anni è arrivato fino ai 260 punti, sfondando il precedente massimo di 253 punti registrato la settimana scorsa e mettendo in difficoltà tutti quegli operatori che non si erano ancora sciolti dalle strategie di "carry trady" tanto profittevoli fino a un mese fa: prendere a prestito sul tratto breve della curva per investire su quello lungo.

Difficile anche per l'inflazionista più convinto del proprio futuro successo giustificare questo ennesimo rialzo dei tassi come il segnale inequivocabile della solita improbabile ripresa economica (la quarta in arrivo dal 2000). Il ribasso odierno del mercato azionario, secondo quella stessa correlazione positiva ai bond che tra maggio e la prima metà di giugno aveva spinto contemporaneamente al rialzo obbligazioni e azioni, ne è una conferma. La discesa del dollaro e la salita dell'oro la prova del nove.

Chi cerca delle spiegazioni più esaustive e ragionevoli ai movimenti dei Treasury americani deve pertanto guardare oltre lo spin positivo dei soliti noti. In questo caso, infatti, la recente azione dei tassi di interesse, confermata dall'estensione di oggi, porta con sé ben poco di positivo, se non proprio nulla.

Tra gli articoli disponibili in rete una delle migliori interpretazioni su quanto accaduto al mercato dei tassi è quella offerta, ed esposta in due articoli, da John Mauldin. Il primo articolo porta la data del 13 luglio ed è intitolato "Poker at the Federal Reserve". Il secondo, più recente, dal titolo "The Most Unlikely Action" risale invece allo scorso 19 luglio.

Nel pezzo del 19 Mauldin scrive:

"Last week I compared this week's Greenspan testimony to the last card dealt in a Texas

Hold'Em poker game. If Greenspan did not confirm to the bond market the substance (read bluff) of recent speeches by members of the Federal Reserve, bond traders would call the bluff and rates would jump back up. He didn't and they did".

"La scorsa settimana ho paragonato la testimonianza di Greenspan all'ultima carta giocata nel poker texano. Se Greenspan non avesse confermato al mercato dei bond la sostanza (leggi: il bluff) delle recenti dichiarazioni (sulla deflazione, ndt) dei membri della Federal Reserve, i bond trader avrebbero chiamato il bluff e il tassi sarebbero schizzati al rialzo. Greenspan non ha confermato e loro hanno chiamato il bluff.

Secondo Mauldin, cioè, l'azione dei Treasury sta dichiarando che gli operatori, dopo le parole che hanno accompagnato l'ultimo taglio dei tassi e dopo quelle pronunciate nel corso della testimonianza tenuta da Greenspan la settimana scorsa, hanno cessato di credere alle capacità della banca centrale (in realtà un bluff giocato sulla Moral Suasion) di riuscire a trattenere o a spingere ulteriormente i tassi di lungo periodo su livelli artificialmente bassi.

In altre parole, il mercato ha scoperto il bluff di Greenspan riguardo alle minacce deflazionistiche che avrebbero forzato la FED a manipolare attivamente al ribasso i tassi di lungo periodo e ha cominciato a riprezzare correttamente le conseguenze negative della attuale politica monetaria estremamente accomodante: una ripresa anemica e di breve durata accompagnata da squilibri sempre più insostenibili in termini di (per citarne solo alcuni): ampio deficit delle partite correnti, ampio deficit fiscale, eccessiva speculazione giocata sul crescente effetto leva permesso dal complesso sistema della finanza strutturata (nel quale rientra naturalmente tutto il business legato al refinancing dei mutui).

Greenspan in effetti si è fatto chiamare il bluff in maniera quasi ingenua. Forse come dice Mauldin, alla FED hanno pensato che il corrente rialzo dei tassi sarà di breve durata, modesto e comunque innocuo per l'economia. Oppure la mossa di Greenspan potrebbe effettivamente dimostrarsi come uno dei peggiori interventi verbali degli ultimi anni.

Solo il tempo sarà in grado di fare chiarezza. Nessuno è dotato di sfere di cristallo. Ma se veramente l'azione di questi ultimi giorni dimostrata dal mercato dei titoli di stato americani fosse il segnale definitivo del primo vero atto di sfiducia a Greenspan da parte del mercato, dopo anni di intoccabile reputazione come infallibile stregone dell'economia, non si potrebbe escludere entro qualche mese una destabilizzante evoluzione dei mercati simile a quella maturata nel lontano 1987. Un contesto allora per certi versi molto differente ma per altri sicuramente analogo a quello di oggi, come per l'appunto un ambiente economico ricco di pesanti squilibri (ben più gravi oggi di allora), caratterizzato dal rialzo dei tassi (sebbene oggi solo quelli di lungo periodo) e da una debolezza strutturale del dollaro.

Lo Staff